智通財經APP獲悉，興業證券發佈研報稱，近期基金三季報逐步披露，在市場快速上漲行情驅動下，三季度主動權益基金管理規模迅速反彈，主動權益基金的定價權也迎來底部企穩。配置上，主動偏股基金大幅加倉科技成長，相對應的，主動偏股基金在消費、金融地產、週期、醫藥上的倉位下降。港股方面，Q3主動偏股基金的港股倉位小幅下降，結構上增配醫療保健、原材料，電訊業、金融業倉位回落。

興業證券主要觀點如下：

一、主動權益定價權企穩，存量贖回壓力加速出清

2025年三季度，在市場快速上漲行情驅動下，主動權益基金管理規模迅速反彈，與此同時，主動權益基金的定價權也迎來底部企穩。該行以主動權益基金持股市值佔全A自由流通市值比例，衡量主動權益基金的市場定價權。從今年以來，主動權益基金持股比例降幅放緩，而今年三季度主動權益持股佔自由流動市值比自2023年以來首次增長，主動權益基金的定價權呈現底部企穩的特徵。

三季度存量基金贖回壓力加速釋放出清，負債端贖回已不構成主動創造超額的制約。2025Q3，三類主動偏股基金存量產品被淨贖回2200億份，共計淨贖回2900億元，其中2020-2021年高點發行、持營的產品淨值回水是驅動基金持有人贖回交易的主要驅動原因。儘管三季度存量主動淨贖回2900億元爲近年單季度最大贖回金額，但三季度主動偏股較滬深300指數實現接近10個點的超額收益，反映主動負債端的贖回已經不構成其創造超額收益的制約。

從倉位角度看，2025Q3主動偏股基金股票倉位進一步提升，處於歷史最高水平。25Q3主動偏股基金倉位提升1.46pct至87.43%，其中普通股票型上升0.93pct至91.04%，偏股混合型上升1.33pct至89.79%，靈活配置型上升1.87pct至79.41%。

二、配置上，大幅加倉科技成長，減倉消費、金融地產

(一)板塊層面，創業板、科創板倉位上升，主板倉位下降

1)2025年三季度，科創板的配置比例爲17.45%，較2025Q2上升2.12個百分點，科創板超配比例小幅上行，超配比例由7.69%提升至7.72%。

2)2025年三季度，創業板的配置比例爲23.73%，較2025Q2上升4.70個百分點，創業板超配比例明顯上升，超配比例由5.38%上升至8.77%。

3)2025年三季度，主板的配置比例爲58.51%，較2025Q2下降6.71個百分點，低配比例進一步加大，低配比例由-12.67%變化至-16.06%。

4)2025年三季度，北交所的配置比例爲0.31%，較2025Q2下降 0.11個百分點。

(二)風格層面，加倉科技成長、金融地產、醫藥

2025年三季度，主動偏股基金大幅加倉科技成長，相對應的，主動偏股基金在消費、金融地產、週期、醫藥上的倉位下降。2025Q3，主動偏股型基金對科技成長、金融地產、消費、醫藥和週期的配置比例分別爲55.27%、 3.86%、 14.75%、 9.72%、 16.30%，較上一個季度的變化分別爲+12.53pct、 -3.46pct、 -6.32pct、 -1.16pct、 -1.56pct。

(三)行業配置層面，加倉電子、通信、電力設備

從一級行業倉位變動來看，2025Q3主動偏股基金加倉較多的行業是電子、通信、電力設備、有色金屬、傳媒，加倉比例分別爲6.77pct、3.96 pct、2.42 pct、1.13 pct、0.56 pct。2025Q3主動偏股型基金減倉較多的行業是銀行、食品飲料、家用電器、汽車、國防軍工，減倉比例分別爲-3.05pct、-1.81pct、-1.62pct、-1.45pct、-1.18pct。

剔除主題/行業基金後，公募大幅加倉電子、醫藥生物、通信、電力設備。將新能源/醫藥/消費/TMT主題或行業基金剔除後，25Q3主動偏股型基金加倉較多的行業是電子、醫藥生物、通信、電力設備，加倉比例分別爲4.91pct、3.91 pct、3.57 pct、2.62 pct，減倉較多的行業是銀行、國防軍工、家用電器、食品飲料，減倉比例分別爲-3.74pct、-1.64 pct、-1.54 pct、-1.41 pct。對比全口徑來看，剔除行業/主題基金後，公募對醫藥生物板塊反而顯著加倉，反映均衡配置型主動基金在增配科技成長板塊的過程中，同樣調整增配了一定倉位的醫藥生物板塊。

從二級行業倉位變動來看，2025Q3主動偏股型基金加倉較多的二級行業是通信設備、消費電子、半導體、電池、元件，加倉比例分別爲4.45pct、3.09 pct、2.34 pct、1.97 pct、1.69 pct。2025Q3主動偏股型基金減倉較多的二級行業是白色家電、城商行Ⅱ、白酒、股份制銀行、化學制藥，減倉比例分別爲-1.67 pct、-1.45 pct、-1.02 pct、-0.96 pct、-0.93 pct。

從一級行業絕對倉位來看，電子倉位突破25%大關，是過去十五年單一行業最高配置比例，而食品飲料退出主動前五大重倉行業。主動偏股型基金倉位前五的行業分別是電子、電力設備、醫藥生物、通信、有色金屬，配置比例分別爲25.52%、12.37%、9.72%、9.26%、5.72%。倉位後五的行業分別是綜合、社會服務、紡織服飾、美容護理、環保，配置比例分別爲0.09%、0.15%、0.21%、0.24%、0.26%。從持倉歷史分位數來看，電子、通信、有色金屬、電力設備、汽車倉位處於歷史較高的水平，而銀行、房地產、社會服務、商貿零售的倉位處於歷史極低水平。

從一級行業超配比例來看，主動偏股型基金超配電子、電力設備、通信、醫藥生物、有色金屬。2025Q3主動股票型基金的重倉股超配前五的行業分別是電子、電力設備、通信、醫藥生物、有色金屬，超配比例分別爲13.30%、5.36%、4.40%、3.29%、1.92%。超配比例後五的行業分別是銀行、非銀金融、石油石化、公用事業、計算機，低配比例分別是-10.38%、 -5.04%、 -3.10%、 -2.76%、 -1.73%。從分位數來看，電子、通信、有色金屬、電力設備、傳媒等的超配比例的歷史分位數較高，公用事業、計算機、社會服務、基礎化工、輕工製造等處於歷史較低水平。

從二級行業絕對倉位來看，半導體、通信設備、電池的倉位居前。具體來看，主動股票型基金倉位前5的二級行業有半導體、通信設備、電池、消費電子、元件，配置比例分別爲12.84%、9.02%、8.07%、6.21%、5.35%。

從二級行業超配比例來看，主動偏股型基金超配通信設備、半導體、電池、元件、消費電子。具體來看，2025Q3主動股票型基金超配前5的二級行業分別是通信設備、半導體、電池、元件、消費電子，超配比例分別爲7.03%、6.81%、4.89%、3.94%、3.18%。

三、三個維度看科技成長板塊配置創歷史新高

科技成長內部細分板塊上看，上游算力與PCB等高景氣領域連續兩個季度持續增配，同時北美算力加倉更爲顯著。從上游算力內部結構來看，三季度主動偏股基金同時增配北美算力與國產算力，但持倉仍以北美算力爲主，國產算力持倉佔算力持倉整體比例下降6.2pct至28.8%，與24年中水平接近。

剔除掉漲跌幅影響來看，三季度公募實際重倉淨流入科技成長板塊310億元，並且主要流向消費電子板塊，而通信設備、半導體、元件配置增長主要由上漲貢獻。主動權益重倉行業配置及變化反映的是，立足當前視角下的主動基金籌碼分佈與變動情況，但若回顧過去一個階段公募的買入賣出交易操作，需要剔除漲跌幅影響以計算淨流入。三季度，公募基金淨買入科技成長板塊310億元，相較於科技成長板塊配置比例提升12.53pct而言明顯較小，反映三季度儘管公募有所加倉科技成長板塊，但更多由股價上漲帶動市值膨脹而被動提升，相反主動趨勢加倉科技成長板塊並不算多。

根據電子板塊當前重倉配置比例來看，已經突破過去幾輪主動基金對於單一行業配置比例20%的歷史經驗上限。從過去例次公募基金對於單一行業配置達峯後，往往面臨行業超額收益收斂、跑贏寬基指數的勝率降低的困境。但歷史並非沒有主動對於單一行業配置超過20%的情況，在2006年下半年至2010年上半年主動對於銀行板塊配置長期處於20%以上，並且期間銀行板塊相較全A指數實現小幅超額。

跟2006-2010年銀行類似，經濟重要性行業可能不單單以產業邏輯理解，隨着科技成長領域發展與經濟增長的相關性逐步提升，電子板塊的配置比例短期並不一定要向20%迴歸。回顧過去7次主動權益抱團單一行業有較多的相同點，例如具有大行業、資金容量大的特點，並且處於快速增長的成長期、具有強行業邏輯，也因此將單一行業倉位推升至20%的高位。但僅有2006-2010年銀行板塊配置比例突破並長期維持在20%以上，不同的一點在於銀行不單單有行業產業邏輯，在當時銀行板塊與經濟發展是相互共振的，是投資拉動經濟的基礎。反過來看，當前科技成長領域也逐步成爲經濟增長的引擎，主動公募在電子板塊的配置短期並不一定要向20%迴歸。

四、紅利板塊配置比例大幅下降

紅利低波指數和中證紅利指數配置比例均大幅下降，中證紅利配置比例降至歷史最低水平。偏股基金重倉股中持有紅利低波指數下降2.61pct至2.61%，持有中證紅利指數成分股倉位上升3.09pct至2.90%。

五、工業富聯、寒武紀等新晉公募前二十大重倉

2025年三季度，主動偏股型基金加倉比例前5的個股分別是中際旭創(300308.SZ)、工業富聯(601138.SH)、新易盛(300502.SZ)、寒武紀(688256.SH)、立訊精密(002475.SZ)，持股比例較上一季度分別增加2.17pct、2.03 pct、1.92 pct、0.91 pct、0.63 pct；減倉比例較前的個股爲、招商銀行、貴州茅臺、格力電器，持股比例較上一季度分別減少0.67 pct、0.53pct、0.50pct。

截至2025Q3，主動偏股型基金的前十大重倉股分別是寧德時代、新易盛、中際旭創、工業富聯、立訊精密、紫金礦業、貴州茅臺、寒武紀、滬電股份、恆瑞醫藥，持倉規模佔全部重倉股持股市值的比例分別爲4.50%、3.38%、3.36%、2.20%、2.20%、1.91%、1.67%、1.58%、1.34%、1.26%。

與上一季度相比，具體有如下變化：

工業富聯、寒武紀、億緯鋰能、陽光電源、東山精密、深南電路、天孚通信新晉主動偏股型基金持倉的前20名。

招商銀行、五糧液、海大集團、格力電器、分衆傳媒等退出主動偏股型基金持倉的前20名。

六、個股與行業集中度同步上升

三季度主動偏股型基金個股與行業集中度上升。前5/10/30/50/100的重倉股集中度均明顯上升，較一季度分別上升4.19pct、5.75pct、7.74pct、7.01pct、6.34pct。行業視角下，主動偏股基金前3/5/10大重倉行業集中度均上升，較一季度分別上升8.02pct、10.02 pct、6.29pct。

七、港股倉位小幅下降，結構上增配醫療保健、原材料

2025Q3，主動偏股基金的港股倉位小幅下降。截至三季度，主動型基金持有港股重倉股規模爲3873.8億元，較上季度末增加654.8億元，港股倉位由19.85%小幅下降至19.09%。

行業方面，公募持有港股醫療保健業、原材料業倉位環比上升，電訊業、金融業倉位回落。重倉股口徑下，2025Q3主動偏股型基金加倉較多的行業是醫療保健業、原材料業，加倉比例分別爲3.16pct、1.51pct；2025Q3主動偏股型基金減倉較多的行業是電訊業、金融業，減倉比例分別爲-2.60pct、-0.98pct。

重倉股層面，騰訊連續維持公募的港股第一大重倉地位。截至2025年三季度，港股前5大重倉股爲騰訊控股、阿里巴巴、中芯國際、信達生物、泡泡瑪特，持股市值分別爲678億元、488億元、286億元、140億元、106億元，與2025Q2相比，港股前20大重倉中，新增華虹半導體、紫金礦業、藥明合聯、藥明生物、石藥集團、招金礦業，同時，中國聯通、建設銀行、老鋪黃金退出港股前20大重倉。

風險提示

經濟數據波動，政策寬鬆低於預期，美聯儲降息不及預期等