智通財經APP獲悉，中信證券發佈研究報告稱，本週寬基ETF的贖回規模繼續放大，目前仍然未見放緩跡象。寬基ETF集中大額贖回之下，不同行業和個股承接力相差很大，機構低配的行業和個股受影響明顯更大。市場信心持續恢復過程中，只要在相對低位、能講出邏輯且不在寬基權重的行業預計都可能將修復，其中消費鏈的增配時點就是當下到兩會前後，以預期交易爲主，地產鏈亦可能在此階段發生明顯修復，對國內新開工脫敏的建材板塊實際上已經啓動。

在“資源+傳統制造定價權重估”的基本思路下，圍繞化工、有色、新能源、電力設備構建的基礎組合，仍然是在“人心思漲”與監管逆週期調節矛盾下抗焦慮的配置選擇;在此基礎上，可逢低增配非銀(證券、保險)，同時通過部分內需品種(如免稅、航空、建材等)或高景氣品種(半導體設備、材料等)增強收益。

中信證券主要觀點如下：

本週寬基ETF的贖回規模繼續放大，目前仍然未見放緩跡象

1)此輪贖回後，寬基ETF規模佔比已降至約58%。根據公募基金2025Q4季報，截至2025Q4匯金有持倉的主要寬基ETF合計約14903億元。1月15日以來，匯金有持倉的這一攬子ETF合計淨贖回5858億元，其中滬深300ETF、上證50ETF、中證500ETF、中證1000ETF、創業板ETF、科創50ETF分別淨贖回3302億元、535億元、284億元、1157億元、262億元、317億元。如果假定近7個交易日的淨贖回全部來自匯金，我們估算上述寬基ETF剩餘規模分別爲6523億元、987億元、960億元、811億元、271億元、0億元，合計剩餘9552億元，約爲2025年末規模的64%。如果假定以過去7個交易日的速度繼續贖回，那麼最快12個交易日(2月10日左右)就能消化掉存量。需要注意的是，這裏的測算只是理論上的，至今匯金並未披露任何交易信息。

此輪寬基ETF的集中贖回後，整個ETF市場的格局在發生重大變化。2024年10月以來，寬基淨贖回、行業/主題ETF淨申購的態勢持續至今，期間存量寬基ETF累計淨贖回8458億元，行業/主題ETF累計淨申購5864億元。從當前的存量規模來看，截至2026年1月23日(後同)，寬基ETF總規模爲20574億元，行業/主題ETF總規模合計15115億元(佔比達到42%)，其中科技類4372億元、週期類2181億元，製造類2388億元，紅利類1993億元，消費類844億元，醫藥類1140億元，非銀類1620億元。如果扣除匯金持有的寬基ETF，那麼寬基ETF在存量當中佔比僅有41.6%，ETF市場“配置功能弱化、工具功能強化”的特徵更爲顯著。

2)寬基ETF的贖回行爲，階段兌現收益的可能性超過給市場降溫。從當前配置型資金減持寬基ETF的速度和堅決程度來看，可能主要還是出於在市場承接力足夠強、做多情緒和活躍度足夠高的階段兌現收益的考慮，因爲減持寬基ETF對於抑制當前的小票和題材的過熱交易並沒有直接的作用。如果把當下的寬基ETF贖回理解成一些配置型資金“兌現收益”而不是抑制題材炒作，也是完全合理的。如果真的要直接抑制市場熱度，提高融資保證金比例或者提高交易費用可能是更直接的。

換個角度看，其實並不用特別在意小票和題材的炒作在當下是否能夠被迅速地抑制。未來如果發生預期之外的風險事件導致市場回調和風險偏好回落，大盤藍籌股估值更低，潛在的承接資金也更充裕，而小票和題材股則相對欠缺，這就是一種正常的風格輪動，預計每種風格的風險收益大體上還是對等的，嚴重高估的板塊和風格也很難一直持續下去。

寬基ETF集中大額贖回之下，不同行業和個股承接力相差很大

這一輪寬基ETF贖回以來(2026/1/15-2026/1/23)，滬深300成分股中，有86只個股跑贏指數2%以上，集中在電子(19家)、電新(13家)、化工(10家)、有色(8家)、機械(6家)等行業;跑輸指數2%以上的121家公司主要集中於非銀金融(22家)、銀行(21家)、醫藥(18家)、計算機(11家)、食品飲料(9家)等行業。上證50的結構呈現相似特徵，跑贏指數的主要爲電子、電新行業的龍頭公司，明顯跑輸的公司集中於銀行、非銀金融板塊。從結構上來看，主動型機構超配的板塊和個股在寬基ETF贖回潮當中反而超額收益更明顯。滬深300成分股中，機構超配比例最高的前30只個股，1月15日以來平均收益率爲1.5%，超額收益率爲1.6%;機構低配明顯的前100只個股，1月15日以來平均收益率爲-1.7%，超額收益率爲-1.6%。

很顯然，當資金流入邏輯逆轉的時候，有主動型資金定價的個股反而更佔優。也有少部分個股屬於機構低配、在指數當中權重較高、但股價近期表現優異的個股，集中在燃氣輪機、存儲、芯片封裝、石油化工、電網設備、鋰上游等品種。這種逆勢有主動買盤的行業在短期內值得特別關注。

市場信心持續恢復過程中，只要在相對低位、能講出邏輯且不在寬基權重的行業預計都可能將修復

1)消費鏈的增配時點就是當下到兩會前後，以預期交易爲主。出行消費是這一輪最先啓動的消費領域。但如果純粹糾結估值，實際上三大航港股的市值已經較2024年8月的底部翻倍，旅遊股這一輪啓動後整體市盈率也到了25倍以上，出行鏈的估值體系嚴格意義上已經脫離了對消費很悲觀的環境敘事。市場已經開始對出行消費的邊際改善做非常積極的定價。這其實是資金的一種主動選擇，而不是真的需要出非常重磅的消費刺激政策纔會啓動。

今年春節有比以往更長的長假，兩會的時間銜接在春節後兩週，居民增收計劃、“十五五”規劃都可能成爲一些情緒上的催化劑。最近還有一些現象，港股消費以泡泡瑪特爲代表開始回購。港股消費板塊整體也開始見底反彈，而通常被深度壓抑很久的板塊，港股都會提前於A股反應(可能是籌碼出清更徹底的緣故)。近兩年其實每年從年初到二季度初都比較容易演繹消費行情的躁動，而今年又疊加“人心思漲”異常火熱的市場，內需又是當前預期差最大的方向，如果要積極參與消費鏈的預期交易，一定是當下就介入，等政策與形勢變化後再評估後續處置，而不是等下半年政策落地和兌現。因爲即便兌現，可能當前的估值也已經提前定價。目前重點值得關注的是免稅、航空、酒店、景區以及現製茶飲。

2)地產鏈亦可能在此階段發生明顯修復，對國內新開工脫敏的建材板塊實際上已經啓動。地產鏈當前是兼具彈性和潛在修復信號的板塊，70城新房成交量回暖、成交價環比跌幅收窄、一線及核心二線城市租金回報率達到按揭利率等信號也提供了部分市場底的支撐。

一些傳統意義上屬於地產鏈的行業也逐步完成了供給出清和“去地產化”。例如建材，在經歷了長達四年的劇烈下行週期後，行業尾部出清進入加速階段，防水、塗料、玻璃、水泥等主要細分行業出現明顯的退出和整合，頭部企業的經營指標已經出現積極變化，供給收縮正在成爲價格回升的潛在驅動。1月建材ETF漲幅已達11%，但成交量仍未明顯放大，後續配置型資金的入場或將加速行情的演繹。建議重點關注商業地產、香港本土地產、REITs以及建材中的防水、石膏板等板塊。

“資源+傳統制造定價權重估”，仍然是在“人心思漲”與監管逆週期調節矛盾下抗焦慮的配置選擇

在“資源+傳統制造定價權重估”的基本思路下，圍繞化工、有色、新能源、電力設備構建基礎組合依然具備體驗好、阻力小且抗焦慮的特徵，其中既有右側業績的成分，也有左側預期交易的成分。這個組合本質上還是代表了中國在全球具備份額優勢、海外產能重置難度大、供應彈性在反內卷背景下降低三大特徵，ROE在長期還有巨大的修復空間，潛在的利潤彈性也依舊被低估。

在上述組合的基礎上，可以逢低增配非銀金融(證券、保險)，在寬基ETF集中贖回期間，投資者有充裕的時間窗口去做配置而無需追高，一旦投資者預期匯金等機構的寬基ETF持有量持續縮小，主動買盤可能會不斷增加。此外，人民幣升值也可能促使資本賬戶跨境管制放鬆，加速非銀金融企業出海和全球化。此外，也可以通過部分左側內需品種(如免稅、航空、酒店、景區、現製茶飲、優質地產開發商、建材、REITs等)來捕捉超預期政策變化並降低組合波動，同時通過一些高景氣、高確定性品種(如存儲擴產驅動半導體設備、半導體材料等)增強收益。

風險因素

中美科技、貿易、金融領域摩擦加劇;國內政策力度、實施效果或經濟復甦不及預期;海內外宏觀流動性超預期收緊;俄烏、中東地區衝突進一步升級;我國房地產庫存消化不及預期。